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　　近期，受外部扰动因素的影响，部分资产的演绎逻辑变得捉摸不定。传统避险资产黄金一度变身风险资产，价格出现大幅回撤，美债收益率走势反复，市场对美联储降息的预期摇摆不定。快速切换的宏观基本面与资产间的非常规联动，导致多元资产配置策略面临考验。

　　如何看待市场核心矛盾的变化？未来应如何进行资产配置？近期，光大保德信基金FOF投资部负责人张芸在接受中国证券报记者专访时表示，随着支撑去年新兴市场行情的“弱美元”这一核心逻辑不再稳固，市场风格持续发生变化。在她看来，均衡是组合稳健的基石，而在快速变化的环境中，适度的风格与行业轮动则是拓展收益来源、应对市场新常态的关键。

　　复盘过去一年的操作，张芸展现出了其对市场脉络的精准把握。2025年1月，在市场提前定价“二次通胀”、美债收益率大幅走高之际，她前瞻性地增配港股基金，精准捕捉了随后的流动性宽松行情；2025年6月底，她敏锐地观察到上证指数突破关键趋势线，叠加美元走弱的信号，果断将组合调向均衡偏成长，增配光模块等景气度较高的科技板块，成功把握了彼时成长风格的主升浪。数据显示，截至今年3月2日，由其管理的光大安选养老FOF过去一年回报率21.84%，同期业绩基准为11.51%。成绩的背后，是一套以宏观研判为引领、层层递进的系统化投资框架。

　　张芸的投资决策始于对宏观基本面的高频跟踪。常见的基本面指标公开频率较低，因此她的团队积极寻找各类日频、周频的高频指标进行边际预判。例如，去年底至今年初，她观察到国内高频经济指标出现边际改善信号，成为了她在一季度超配顺周期板块（如有色、化工、钢铁、煤炭等）的重要依据。

　　宏观判断的第二层，则紧密围绕美元与美债收益率展开。“美债收益率和美元指数是我们进行行业轮动和风格研判的重要标尺。”张芸解释，其核心逻辑在于，弱美元及美债收益率下行环境通常利好新兴市场的成长风格，反之则更利好价值风格。基于此，她的投资去年三季度大胆向成长风格倾斜，而在去年四季度她观察到海外流动性周期有阶段性见顶迹象，美债收益率下行也不再“丝滑”，便及时将组合从“均衡偏成长”切换为“均衡偏价值”，成功应对了今年一季度以来的市场风格变化。

　　第三层框架则结合了市场情绪与资金面等因素进行微调。她的团队构建了市场情绪“温度计”，并密切跟踪期权隐含波动率等量化指标。这些工具帮助她在市场极端情绪时进行逆向操作，例如在去年11月下旬市场情绪不尽如人意时入场，成功享受到了后续反弹的超额收益。

　　谈及核心配置特点，张芸用“均衡为盾，适度轮动为矛”来概括。她认为，组合净值稳健的首要法则是均衡。“无论我如何看好成长或价值，都不会单押一种风格。”她表示，自己的轮动始终建立在保持长期中枢为均衡的基础上进行适度偏移，这为可能的误判留下了安全垫和纠错空间。而适度的风格与行业轮动则是拓展收益来源、应对环境变化的必需。

　　在她看来，“黄金和美股能否维持过去几年的高夏普，需要打一个问号。”她认为，黄金与股票资产的相关性明显上升，今年要做好多元资产配置还是需要寻找与权益资产相关性更低的新工具，并更具主动性地进行动态调整。张芸透露，团队已经开始关注农产品如豆粕这类低相关性资产的配置价值。

　　除了均衡配置的纪律，张芸及其团队还为组合设定了目标波动率，当实际波动率超出阈值时会进行适度优化和调整。同时，技术分析如期权隐含波动率也是重要的风控参考，当指标触及极端高位时，即便可能错过“鱼尾行情”，也会考虑降低仓位以规避潜在的大幅回撤。

　　对于后市，张芸认为，虽然存在二次回踩的可能，但最悲观的时刻可能已经过去，可逐步寻找悲观情绪已基本得到定价的板块。

　　从风格上看，她认为价值风格的重估尚未结束。张芸说，去年下半年市场行情的核心宏观支撑是“弱美元”环境。但进入今年，她通过跟踪美国的高频经济数据发现，美国经济呈现滞胀特征，而非市场此前预期的快速衰退。在这种宏观背景下，美联储降息周期不会顺畅，美元和美债收益率难以再现去年那样“丝滑”的下降趋势，反而会维持在区间波动甚至出现阶段性反弹。正是基于“弱美元”这一核心假设不再稳固，根据以往的市场经验，她得出了今年市场风格应更偏向价值而非成长的结论。

　　现阶段来看，宏观方面博弈因素较多。但从全年维度看，她高度关注通胀相关资产的投资价值。“在美国滞胀而非快速衰退的基准假设下，大宗商品及相关的周期股全年有望获得超额收益。”她看好的领域不仅包括此前已享受一致预期定价的有色金属，也涵盖化工、钢铁、建材、煤炭等行业。

　　除了顺周期，张芸也关注医药、银行、新能源、半导体等方向。她表示，医药板块经过长时间的调整，筹码结构干净，基本面也有一定催化，具备走强的逻辑；在市场进入稳固期后，以银行为代表的红利低波品种也有望展现出一定防御属性；在A股科技成长方面，她认为经过长时间强势后，光模块等细分领域的超额收益可能收敛，相比之下，半导体以及新能源领域的电网设备等细分赛道，在估值和景气度边际变化上可能更具吸引力。

　　在另类资产配置上，张芸认为，黄金中长期逻辑方面需关注央行购金的支撑是否坚实，且现阶段因波动率异常、与美股相关性转正而失去了理想的避险与“低相关性”属性，因此选择阶段性谨慎。她认为，今年可多关注豆粕，因其与股市呈现低相关性，且从大宗商品行情演绎顺序上看，处于可能启动的节点，是当前环境下较好的防御性选择。对于固收资产，她认为中债相对美债的性价比正在提升。尤其是超长债，在经过调整后，配置价值值得关注。